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Wer beachtet Steueränderungen in den USA? Mögliche Hürden für die Aktien

19. Juni, 2007 · 2 Kommentare

Die Blogs erheben ja den Anspruch, interessante Standpunkte und News zu präsentieren, die sonst von den Massenmedien wenig Beachtung finden bzw. deutlich später aufgegriffen werden. Neben der persönlichen Meinung des Autors spielen hier auch spezifische Fachinformationen eine Rolle.

Zum Beispiel glaube ich, dass Sie in den so genanten etablierten Medien noch nichts von den eingetretenen und geplanten Steueränderungen in den USA gelesen/gehört haben, die aber die Aktienmärkte doch wesentlich beeinflussen können.

Worum geht es?

Ich habe auch ein paar Mal darauf hingewiesen, dass das globale (und insbesondere das US-Amerikanische) Aktienangebot insgesamt schrumpft. Im Kern dieser Entwicklung stehen die Faktoren wie massive Aktienrückkaufprogramme und kreditfinanzierte Übernahmen (LBO = Leveraged Buyouts; hauptsächlich durch Private Equity Firmen). Das Hauptaugenmerk lag dabei auf die Differenz zwischen den Finanzierungskosten und den Aktienrenditen. Etwas unbeachtet blieben die steuerlichen Aspekte. Und diese sind substanziell. Auch vor einigen Jahren habe ich bei Ed Yardeni von massiver Repatriierung von Mitteln aus dem Ausland in die USA gelesen (Link leider nicht vorhanden, da Yardenis Seite schon seit langem nur Abonnenten zugänglich ist).

Oder nochmal aus Cumberland Advisors, Two Surprise Tax Changes: Headwinds for US Stocks?:

This bull market in the United States has been driven, in large part, by a net retirement (shrinkage) of outstanding shares. The shrinkage is due to stock buybacks by public companies and by private equity deals that retire shares held by the public.

From June 30, 2004 through March 31, 2007 net US stock retirement (shrinkage) totaled $993 billion. This is the all time record. It was achieved in a very short period. In the latest calendar quarter (March 31, 2007) stock buybacks in the S&P 500 reached an unprecedented 3.6% of market cap (rolling 4 qtr total).

Buybacks and private equity deals have both been spurred by special tax treatment. That is now over. We will explain below after a brief comment on interest rates.

We must first note that the shrinkage was encouraged by low interest rates which provided cheap financing. The borrowed money was used to buy into a half century high US profit share. That provided substantial investment returns. Recent higher interest rates work against this favorable structure by dampening the cheap financing. But this commentary is not about the rise in interest rates. That is/was bad enough for stocks. Today we want to focus on the end of the shrinkage.

History shows that markets have always performed better during shrinkage periods and poorer during high net new issuance periods. I cannot find any strategic exception to this rule.

There’s a reason why net retirement (shrinkage) or net issuance is critical to stock market performance. It is the simple rule of supply and demand. When the inventory of outstanding shares is growing, stocks have trouble rising in price. The net new issuance helps meet the financial demand for investment in the stock market asset class so prices rise slowly or not at all. When company buybacks and private equity deals retire stocks, the supply shrinks and prices tend to rise more vigorously. Demand is met with fewer shares.

Der Artikel gibt auch konkretes Beispiel und die erste Änderung, die bereits beschlossen und in Kraft sei:

Until last week, stock buybacks were considered routine. Not much attention had been paid to the source of the funds. Then IBM announced a $12.5 billion stock buyback. That changed everything. The Internal Revenue Service (IRS) realized that IBM was using money from its foreign subsidiaries to fund the buybacks. This money has not been taxed by the US. Normally foreign subsidiary income does not get taxed by the IRS until it is repatriated. IBM estimated they were saving $1.6 billion by using this method.

The IRS moved quickly and by surprise. IBM announced its plan on May 29th. The IRS publicized the regulatory change on May 31st. IBM is the last large American company to get under the wire.

There is nothing new about funding buybacks from lower taxed foreign funds. What’s new is that the IRS has stopped it. The IBM deal will proceed with favorable tax treatment. Henceforth any buyback funded from a foreign source will be taxed as repatriation. This is very serious. At 35%, US corporate income taxes are among the highest in the world. Ireland, for example has a 12.5% rate. So why would a company like Pfizer or Intel seek to incur a high tax bill by moving money from its Irish subsidiary under this new rule. The answer is simple — they won’t.

You might ask why this rule has existed for a while and not been changed earlier in this business cycle. The answer is another special tax effect. In 2004, the Congress and Bush Administration allowed a one-time repatriation for all US companies. Instead of taxing them at 35% the special deal reduced the tax to about 5%. This expired at the end of 2005. Over $300 billion moved back to the US under that special tax deal. Much of it has been used to fund buybacks.

Die zweite Regelung, die anvisiert wird (nicht in Kraft), betrifft die Private Equity Firmen, und zwar ihre so gennate Exit Strategy (also im Grunde ihren Börsengang wie es aktuell bei Blackstone der Fall ist). Diese sollen nicht länger mit dem 15%-Satz besteuert werden (wie Kapitalerträge), sondern mit dem 35%-Satz Unternehmenssteuer (corporate income tax).

Im verlinkten Beitrag werden die substanziellen Einflüsse von Steuern für die Aktienmärkte kurz an einigen historischen Beispielen beschrieben. Dazu können noch die Steuertricks der Mischkonzerne in den 70ern erwähnt werden (das Spekulationsgebäude ist angeblich auch nach Steueränderungen zusammengebrochen).

Weiterhin will ich auf den Artikel von Christopher Whalen “Black Swan Hunting: Equity Markets and Random Events” bei seekingalpha.com verweisen, der mich auf das Ganze gebracht hat. Sehr lesenswert (auch aus historischem Interesse).

Mit einem Wort: Ich finde, dies sind neue interessante Aspekte. Noch kann ich natürlich nicht aus dem Stand, die Intensität der Auswirkungen abschätzen. Viele andere Faktoren sind nach wie vor an ihren Plätzen. Die Zeit und weitere Recherche wird wohl zeigen.

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2 Kommentare bis jetzt ↓

  • Olaf // 20. Jun, 2007

    Prima Beitrag. Danke!

  • Blackstone IPO erfolgreich gestartet • Börsennotizbuch // 22. Jun, 2007

    [...] Die erwähnte Änderung im Steuergesetz, die übrigens noch “unterwegs” ist, wird zunehmend auch in der deutschen Presse erwähnt. Was relativ selten zu finden ist, ist Information über die bereits geänderte steuerliche Behandlung von sog. repatriierten Mitteln aus dem US-Ausland in die Vereinigten Staaten. Diese sollen aber einen substanziellen Anteil an den massiven Aktienrückkaufprogrammen der US-Unternehmen ausmachen. [...]

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